Large cap value internazionali: l’asset class dimenticata

Considerata l’euforia che circonda le azioni statunitensi, e in particolare i titoli tecnologici, gli investitori sembrano aver dimenticato che ci sono stati diversi periodi prolungati di predominio dei titoli value internazionali. All’inizio di uno di questi periodi, il dollaro USA si era apprezzato del 40%, l’S&P 500 aveva sovraperformato l’EAFE Value del 7,2% (su base annualizzata nei 10 anni precedenti) e il mercato azionario statunitense era diventato pesantemente concentrato sui titoli tecnologici ad alta crescita. Era anche una fase in cui il rendimento del Treasury decennale si attestava al 5,25% e l’inflazione mondiale al 3,4%, livelli più vicini all’attuale stato di cose rispetto al contesto di inflazione nulla e tassi a zero del decennio successivo alla crisi finanziaria globale. In termini valutativi, le azioni statunitensi venivano scambiate a 24 volte gli utili attesi a 12 mesi, dopo un periodo di forte espansione dei multipli in un mercato USA altamente concentrato e dominato dalla tecnologia. Suona familiare, vero? Eppure non stiamo parlando di oggi, ma del gennaio 2001. Sappiamo tutti cosa accadde dopo: era lo sfondo che portò allo scoppio della bolla dot-com negli Stati Uniti.

Al 31 dicembre 2025 il dollaro statunitense si è apprezzato del 26% e l’S&P 500 ha sovraperformato l’EAFE Value del 9,7% (su base annualizzata, come già indicato, negli ultimi 15 anni). Il rendimento del Treasury decennale si attesta al 4,1%, l’ultima rilevazione dell’inflazione globale è pari al 3,0% e il mercato USA tratta a 22 volte gli utili attesi a 12 mesi.* Inoltre, sono passati più di 20 anni dalla fine dell’ultimo “inverno dell’IA” e gli investitori hanno ormai deciso di puntare sui modelli linguistici di grandi dimensioni, una forma di IA evolutasi fino a diventare quasi indispensabile. Tuttavia, va precisato che le mega cap tecnologiche odierne, beneficiarie dell’entusiasmo intorno all’IA generativa, sono nella maggior parte dei casi aziende di elevata qualità e non sono paragonabili a realtà come Pets.com o eToys dell’epoca dot-com. Detto ciò, se gli utili o i margini – messi sotto pressione da livelli di spesa in conto capitale senza precedenti – non dovessero soddisfare le aspettative elevate incorporate nei prezzi di queste azioni, e se i multipli dovessero ridimensionarsi, l’opportunità di valore relativo offerta dai titoli internazionali, e in particolare dal comparto value internazionale, potrebbe risultare enorme.

Su tali premesse, desideriamo soffermarci su quanto accaduto dopo lo scoppio della bolla dot-com, perché saranno le condizioni dei prossimi 10 anni, non quelle degli ultimi 10, a determinare i rendimenti degli investitori. Nel ciclo economico degli anni 2000, da gennaio 2000 a dicembre 2007, l’indice MSCI EAFE Value ha registrato un rendimento annualizzato dell’8,2%. Si tratta di un valore quasi cinque volte superiore a quello dell’S&P 500, che nello stesso periodo ha reso l’1,7%, mentre il comparto tecnologico ha segnato un rendimento del -7,7%. Se il calo del 41% del rapporto price/earnings dell’S&P 500 è stato determinante ai fini dei deboli rendimenti del mercato statunitense, il rendimento annuo dell’8% del comparto value internazionale è stato interamente sostenuto da utili e dividendi. In questo contesto, è utile mettere a confronto la struttura di mercato dell’S&P 500 e quella dell’MSCI EAFE Value, perché non potrebbero essere più diverse. La differenza forse più evidente – oltre al fatto che le valutazioni continuano a risultare “convenienti” di oltre una deviazione standard rispetto all’S&P 500 – è che l’EAFE Value, grazie all’esposizione a settori ciclici e a più breve duration, come finanziari, materiali, industriali ed energia, offre un universo molto più diversificato rispetto a un S&P 500 fortemente sbilanciato verso la tecnologia (Figure 3a e 3b). Questo aspetto è rilevante perché, sebbene la tecnologia resti un’interessante area d’investimento, riteniamo che un insieme molto più ampio di settori e segmenti di mercato abbia buone probabilità di beneficiare delle future dinamiche degli utili.

*L’inflazione, misurata dall’indice dei prezzi al consumo, è data dalla variazione percentuale annua del costo sostenuto dal consumatore medio per acquistare un paniere di beni e servizi, che può rimanere invariato o essere aggiornato a intervalli di tempo prestabiliti, ad esempio annualmente. Questo indicatore rappresenta la variazione percentuale anno su anno della serie a prezzi costanti (anno base 2015) espressa in dollari statunitensi. International Financial Statistics, Fondo monetario internazionale (FMI), 31/12/2025.

Le dinamiche degli utili potrebbero favorire molti settori

I parallelismi tra il contesto di mercato attuale e quello dei primi anni 2000 – inflazione, tassi d’interesse, valutazioni relative, rischio di concentrazione, picco del dollaro USA – sono innegabili. Ma la cosa forse ancor più importante è che, sebbene la tecnologia e l’intelligenza artificiale svolgeranno un ruolo centrale nelle nostre vite, crediamo che i trend futuri favoriranno un più vasto ventaglio di settori e comparti al di là delle aziende statunitensi a forte vocazione tecnologica che hanno dominato nell’ultimo decennio. I benefici di lungo periodo della diversificazione sono quindi destinati ad assumere un ruolo sempre più rilevante nei portafogli.

Tra questi trend rientrano probabilmente l’aumento della spesa per investimenti (rispetto alla spesa operativa concentrata unicamente sulla tecnologia), l’ammodernamento delle infrastrutture, l’energia e la transizione energetica, la difesa e la sicurezza nazionale, nonché il reshoring e la localizzazione delle filiere produttive, per citarne solo alcuni. E se molte società statunitensi potranno trarre vantaggio da tali sviluppi, lo stesso vale per numerose aziende internazionali. Sebbene gli Stati Uniti dominino il panorama tecnologico globale, sarebbe ingenuo pensare che le migliori imprese al mondo, operanti in un ampio spettro di settori e comparti, si trovino tutte in un’unica area geografica o in un solo paese. Inoltre, qualora l’inflazione elevata dovesse persistere più a lungo del previsto, le banche potrebbero continuare a beneficiare di tassi più alti, a condizione che l’economia non entri in una recessione prolungata. Questo vale in particolare per gli istituti bancari internazionali, che dopo la crisi del debito sovrano hanno operato in un contesto di regolamentazione stringente e di compressione del reddito netto da interessi, ma che oggi presentano profili di rischio significativamente ridotti e livelli di leva più contenuti, hanno attraversato processi di consolidamento e, in molti casi, trattano ancora a valutazioni che riteniamo interessanti.

Diversificazione

Sebbene i parallelismi tracciati tra la fase che ha preceduto il ciclo degli anni 2000 e il contesto attuale siano calzanti, non bisogna perdere di vista il quadro d’insieme: i vantaggi a lungo termine della diversificazione. Fino allo scorso anno, la recente fase di sovraperformance degli Stati Uniti rispetto all’EAFE Value su base quinquennale mobile (al 31 dicembre 2024) è stata la più lunga degli ultimi 40 anni. Di fatto, nonostante la solida performance delle azioni internazionali nel 2025, la recente entità della sovraperformance relativa degli Stati Uniti rispetto al mercato internazionale nel suo complesso non ha precedenti storici, e ha ormai raggiunto livelli a dir poco estremi (Figura 4). A un certo punto, come è sempre accaduto in passato, è probabile che questa leadership relativa delle performance si inverta e che gli investitori possano tornare a beneficiare delle virtù della diversificazione.

Oltre alla solida performance registrata lo scorso anno, per gli investitori con un orizzonte di lungo periodo un’esposizione alle azioni value internazionali può rappresentare un efficace strumento di diversificazione rispetto all’esposizione agli Stati Uniti all’interno di un portafoglio azionario. I benefici storici della diversificazione sono ben noti nel mondo degli investimenti. Il comparto value internazionale non solo offre oggi un maggior grado di diversificazione, anche rispetto ai segmenti core e growth internazionali, ma tale grado di diversificazione, osservato in termini di correlazione, si colloca ai massimi storici ed è di fatto aumentato negli ultimi anni (Figure 5a e 5b).

Conclusioni

Benché non esistano due periodi storici identici, si riscontrano diverse analogie tra il contesto attuale e il periodo di otto anni iniziato nei primi anni Duemila, quando i titoli value internazionali hanno nettamente sovraperformato gli omologhi statunitensi. Che si consideri l’inflazione e i tassi d’interesse, il valore del dollaro USA, il differenziale di valutazione o, più semplicemente, l’elevato rischio di concentrazione negli indici statunitensi, le somiglianze sono strabilianti. Cosa forse ancor più importante, uscendo da un contesto di inflazione e tassi a zero in cui la diversificazione ha rappresentato un freno alla performance, riteniamo che i benefici significativi derivanti da un’esposizione al comparto value internazionale possano rivelarsi preziosi per gli investitori negli anni a venire.

Importanti considerazioni sui rischi: Gli investimenti in certi mercati possono comportare rischi e volatilità superiori, a causa di condizioni avverse a livello valutario, economico, settoriale, politico, normativo, geopolitico, di mercati o di altra natura. I mercati azionari e l’investimento in singoli titoli sono volatili e possono subire forti perdite dovute alle condizioni reali o percepite dell’emittente, del mercato, economiche, industriali, politiche, normative, geopolitiche e di altro tipo.

“Standard & Poor’s^®” e S&P “S&P^®” sono marchi registrati di Standard & Poor’s Financial Services LLC (“S&P”) e Dow Jones è un marchio registrato di Dow Jones Trademark Holdings LLC (“Dow Jones”). Tali marchi sono concessi in licenza d’uso a S&P Dow Jones Indices LLC e concessi in sublicenza per determinati scopi ad MFS. L’S&P 500^® è un prodotto di S&P Dow Jones Indices LLC, ed è stato concesso in licenza d’uso ad MFS. I prodotti di MFS non sono sponsorizzati, approvati, venduti o promossi da S&P Dow Jones Indices LLC, Dow Jones, S&P o dalle rispettive affiliate, e né S&P Dow Jones Indices LLC, Dow Jones, S&P, né le rispettive affiliate rilasciano alcuna dichiarazione in merito all’opportunità di investire in tali prodotti.

MSCI non rilascia alcuna garanzia o dichiarazione esplicita o implicita e non si assume alcuna responsabilità per quanto riguarda i dati MSCI contenuti nel presente documento. Non è consentita la ridistribuzione dei dati MSCI né il loro utilizzo come base per altri indici, titoli o prodotti finanziari. Il presente documento non è stato approvato, esaminato o prodotto da MSCI.

Le opinioni espresse sono quelle del o degli autori e sono soggette a modifica in qualsiasi momento. Tali opinioni sono fornite a mero scopo informativo e non devono essere considerate una raccomandazione sulla quale basare l’acquisto di titoli né una sollecitazione o una consulenza d’investimento. Non vi è alcuna garanzia che le previsioni si avverino. I rendimenti passati non sono una garanzia dei risultati futuri.