El Big Mac¹ sobre la asignación a renta fija: el temor a perderse oportunidades en renta fija

Parece estar perfilándose un panorama macroeconómico de tibieza económica (Goldilocks). En estos momentos, el riesgo de que se produzca una recesión en Estados Unidos parece haber disminuido, lo que refleja la resiliencia del consumo en el país norteamericano y la solidez de los fundamentales de su sector empresarial. La economía estadounidense se encuentra en fase de ralentización, pero las repercusiones de este fenómeno sobre el crecimiento no parecen tener la magnitud suficiente como para hacer sonar las alarmas de recesión. Nuestro indicador sobre el ciclo económico, si bien señala algunos riesgos de ralentización, no indica que se avecine una recesión de forma inminente (gráfico 1). Asimismo, observamos una mejora en el plano de la inflación. En la actualidad, resulta razonable pensar que el gasto de consumo personal(PCE) subyacente (el parámetro relativo a la inflación que más importancia reviste a ojos de la Reserva Federal estadounidense (Fed)) protagonizará una ralentización hasta alrededor del 2% el próximo año. Más importante aún es el hecho de que la Fed está emitiendo señales de que su ciclo de endurecimiento de la política monetaria ha terminado. Ello implica que al fin estamos preparados para dejar atrás el temido régimen macroeconómico marcado por el miedo a las decisiones de la Fed, lo que allana el camino para que la coyuntura resulte mucho más favorable para la renta fija. 

Las valoraciones de la renta fija mantienen su atractivo. A nuestro juicio, las valoraciones de la renta fija se sitúan en niveles relativamente interesantes para los inversores con un horizonte a largo plazo. Ello resulta especialmente cierto en el caso de los rendimientos totales, que resultan atractivos en términos históricos incluso después del repunte registrado en fechas recientes. Al analizar el rango percentil de los rendimientos totales actuales durante los últimos diez años, constatamos que la mayoría de las clases de activos se sitúan por encima de 85 o 90 (gráfico 2). Ciertamente, los diferenciales de crédito de algunos sectores parecen tensionados, pero la valoración del rendimiento total, que incluye tanto un componente relativo a los tipos como un componente relativo al diferencial de crédito, resulta importante en vista de que ha constituido un catalizador principal de las rentabilidades totales previstas. Además, la dispersión en el plano de la valoración de los diferenciales brinda oportunidades interesantes para que los gestores activos identifiquen estrategias de valor relativo.  

En renta fija, los puntos de entrada revisten importancia. Habida cuenta del atractivo nivel que exhiben los rendimientos actuales, las perspectivas de las rentabilidades previstas han mejorado de forma considerable. Ello obedece a que, en términos históricos, ha existido un estrecho vínculo entre unos rendimientos de partida como los actuales y unas rentabilidades posteriores de gran solidez. A modo de ejemplo, con un rendimiento de partida del 5,16% para el crédito estadounidense con calificación «investment grade», la rentabilidad mediana de los cinco años posteriores se sitúa en un 5,97% (utilizando un rango de 30 puntos básicos por encima y por debajo del rendimiento de partida), mientras que el rango de rentabilidad oscila entre un 3,36% y un 7,17%(gráfico 3). Además, las perspectivas sobre las rentabilidades previstas de la renta fija se han visto reforzadas a raíz de que los principales bancos centrales emitiesen recientemente señales que apuntan a que efectuarán recortes de tipos en el futuro. Al analizar el mapa de calor del crédito estadounidense con calificación «investment grade», resulta evidente que la probabilidad de obtener unas rentabilidades hipotéticas superiores ha aumentado, especialmente en vista de que existe una gran probabilidad de que se estén perfilando recortes de tipos en el horizonte si nos atenemos a las señales que ha transmitido la Fed en fechas recientes respecto de su política monetaria. En concreto, si tomamos como base un rendimiento de partida del 5,16%, asumimos que los diferenciales se mantendrán inalterados durante el próximo año y sumamos a la ecuación un recorte de tipos de 60 p.b., podríamos obtener una rentabilidad del 9,43% en un año (gráfico 4). Expuesto de una forma más específica, la rentabilidad prevista hipotética a un año se calcula sencillamente como la suma del rendimiento de partida menos el movimiento combinado de los tipos y de los diferenciales multiplicado por la duración del índice. A título de ejemplo, en caso de utilizar como variables un rendimiento de partida del 6% y una duración del índice de 7 y asumir que el movimiento combinado de los tipos y de los diferenciales cobra la forma de una disminución de 50 p.b. (es decir, del 0,50%) durante el próximo año, la rentabilidad prevista a un año será del 9,5% (6% - (-0,50% x 7)) de acuerdo con las estimaciones.

Podría haber llegado el momento de dejar atrás el efectivo y regresar al segmento de la renta fija. Las asignaciones a efectivo siguen situándose en niveles significativos en vista del temor de los inversores a asumir riesgo, especialmente después de lo que han sido dos años difíciles para los mercados mundiales. No obstante, nos encontramos en un punto de inflexión importante. Por lo general, poco después de que el tipo oficial del banco central estadounidense haya alcanzado su nivel más elevado, el efectivo empieza a registrar una rentabilidad inferior al crédito, y este es precisamente el momento en el que nos encontramos en la actualidad (gráfico 5). En adelante, la probabilidad de que el efectivo muestre un mejor comportamiento que el crédito seguramente disminuirá, sobre todo habida cuenta de los recortes de tipos previstos que se están gestando. 

En nuestra opinión, la renta fija alberga un amplio abanico de oportunidades. En el menú de la renta fija, hay algo para todos los gustos, en función del apetito por el riesgo de los inversores, de sus necesidades de inversión o de otros objetivos que puedan tener. No cabe duda de que invertir en renta fija implica asumir riesgo de duración y de crédito. La combinación de ambos se traduce en un mapa de subclases de activos(gráfico 6) que destaca por su carácter diversificado. En la actualidad, nos mostramos optimistas tanto sobre la duración como sobre el crédito y, por ende, nos inclinamos por el tramo de mayor riesgo del espectro de la renta fija, especialmente por la deuda emergente y por el alto rendimiento europeo. Esto se debe a la mejora de las perspectivas macroeconómicas y a los atractivos niveles de entrada. 

En general, consideramos que la renta fija vuelve a ser una clase de activos interesante, especialmente en una coyuntura en la que los riesgos de recesión han disminuido y las valoraciones resultan atractivas en términos históricos. 

¹ El Big Mac, que hace alusión a «big macro» (panorama macroeconómico general), es un informe periódico sobre renta fija mundial donde se analizan temas importantes del entorno de renta fija/macroeconómico global.

Las inversiones en instrumentos de deuda pueden disminuir de valor como resultado de una rebaja en la solvencia crediticia del emisor, prestatario, contraparte u otra entidad responsable del pago, o la garantía subyacente, o por cambios económicos, políticos, específicos del emisor o de otro tipo, así como por la percepción de dichas condiciones. Algunos tipos de instrumentos de deuda pueden ser más sensibles a estos factores y, por consiguiente, más volátiles. Asimismo, los instrumentos de deuda conllevan el riesgo de tipos de interés (cuando los tipos de interés suben, normalmente los precios bajan). Por consiguiente, el valor de la cartera puede disminuir en entornos de subidas de tipos.

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