abril 2025
El cambio en la dinámica de liquidez podría afectar la renta variable estadounidense
Los vientos a favor tras la crisis financiera mundial de abundante liquidez, globalización y unos tipos de interés anormalmente bajos están convirtiéndose en vientos en contra en unos tiempos en que los aranceles podrían reducir la liquidez.
Robert M. Almeida
Gestor de carteras y estratega de inversión global
Cuando los mercados financieros sufren una racha de volatilidad como la de las últimas semanas, esto suele venir acompañado de un aumento brusco de la demanda de efectivo y una retirada de la liquidez. Por ejemplo, mientras que los volúmenes de renta variable estadounidense superaron máximos históricos en abril, la liquidez se redujo, lo que acentuó los desajustes de precios.
Si bien la diferencia excesiva entre volumen y liquidez tal vez era anómala, es posible que ayudara a los inversores a distinguir qué acciones son las más vulnerables si se contrae la liquidez.
El gráfico 1 muestra la rentabilidad superior, bien conocida, de la renta variable estadounidense desde la crisis financiera mundial. Aunque unos beneficios superiores siempre constituyen el principal motor de la rentabilidad, ¿ha habido otros factores?
A principios de la década de 2010, las preocupaciones sobre la deflación ocupaban un primer plano. Los responsables de políticas, especialmente en Estados Unidos, querían evitar a toda costa un círculo vicioso de descensos de precios y velocidad del dinero. La solución era crear liquidez, pero el problema era cómo. La liquidez puede crearse de dos maneras: con crecimiento económico o con deuda.
Puesto que los bancos y hogares se encontraban en situación de austeridad y las empresas estaban subcontratando las inversiones en activos tangibles a Asia, el crecimiento no era una opción. Estados Unidos eligió la vía de crear deuda a través de la expansión cuantitativa. Se esperaba que el dinero tomado en préstamo estimularía el gasto, elevaría la inflación y reactivaría la actividad económica. El gráfico 2 muestra el crecimiento de la M2, un agregado amplio de la oferta de dinero, en Estados Unidos y otros países. Puede observarse que en Estados Unidos rebasó con creces la de los demás. No obstante, el crecimiento de la oferta monetaria no llegó a generar crecimiento económico, ya que el mecanismo de transferencia de la liquidez a la economía real falló porque los bancos no prestaban dinero, los consumidores no gastaban y las empresas no invertían.
El gráfico 3 es la combinación de los gráficos anteriores, y muestra la capitalización bursátil dividida por la oferta de dinero. Desde esta perspectiva, la rentabilidad superior de los activos estadounidenses es más pronunciada, particularmente tras los estímulos de la era de la COVID. ¿A qué podría deberse esto?
Creemos que las compañías estadounidenses, en parte debido al dominio de las tecnológicas, presentan unas tasas de crecimiento superiores a las del resto del mundo. Esto se refleja en el mayor valor terminal y las menores distribuciones de flujos de efectivo a los inversores, ya que el dinero se reinvierte en el negocio en vez de repartirse a los accionistas. Utilizando la jerga de la renta fija, la renta variable estadounidense, en particular las empresas de crecimiento y tecnología de Estados Unidos, tienen una duración más larga que las compañías maduras de menor crecimiento.
Esto es importante en el contexto de la liquidez del mercado. Si bien la mayoría de participantes del mercado entienden la liquidez como la capacidad de negociar un valor aproximadamente al precio cotizado, también puede contemplarse desde la óptica del valor temporal del dinero. La beta de liquidez de un activo es función de la capitalización de mercado con respecto a su duración. Desde esta perspectiva, cuanto mayor la duración, menos líquido es el título o más sensible a los cambios de la liquidez en el mercado. El gráfico 3 refleja esto, al igual que la rentabilidad inferior de las acciones estadounidenses de las últimas semanas.
De cara al futuro, ¿por qué podría ser esto importante?
Aunque la situación va evolucionando, creo que resulta razonable suponer que en el futuro próximo habrá más aranceles de los que había hasta ahora, sea cual sea su tipo.
Puesto que Estados Unidos consume más de lo que produce, los aranceles son un impuesto sobre los importadores netos, es decir, las empresas que importan bienes para construir cosas, pero también los hogares. Este impuesto, con independencia de su nivel final, retirará dinero de la economía real y amenaza unos márgenes de beneficios que, en nuestra opinión, son elevados, pero insostenibles.
Shakespeare escribió en La tempestad: «Lo pasado es prólogo». Aunque tal vez no exactamente, el pasado puede servir de guía sobre el futuro.
Estados Unidos presenta un déficit presupuestario histórico y la enorme cantidad de liquidez creada por los responsables de políticas estadounidenses en los últimos 15 años ha incidido directamente en los activos de larga duración.
Lo que mueve los precios de las acciones son siempre los beneficios y los flujos de efectivo. Y durante gran parte de este siglo, las empresas estadounidenses son las que más se han beneficiado de los vientos a favor de la globalización y unos tipos de interés artificialmente bajos, que han desembocado en unos niveles de rentabilidad históricos. Como he expuesto ampliamente en otras ocasiones, esos vientos a favor se están convirtiendo en vientos en contra. Creo que si los aranceles reducen la liquidez, ya sea lenta o rápidamente, esto también podría favorecer que persista la rentabilidad superior de la renta variable no estadounidense y de los activos públicos con respecto a los privados.
Las opiniones expresadas pertenecen al autor o autores y pueden variar en cualquier momento. Dichas opiniones se ofrecen exclusivamente a título informativo y no deberán considerarse una recomendación para comprar ningún título ni una incitación o asesoramiento de inversión. Las previsiones no están garantizadas. Las rentabilidades pasadas no garantizan los resultados futuros.