Spunti di riflessione mensili sui mercati azionari

En resumen

• La IA y el entorno macroeconómico siguen impulsando los mercados de renta variable
• Los múltiplos y los «siete magníficos» son los factores más destacados
• El margen de seguridad se ha reducido en Estados Unidos en comparación con la renta variable europea 
  

La IA y el entorno macroeconómico siguen impulsando los mercados de renta variable, aunque, en el frente macroeconómico, el discurso en Estados Unidos ha cambiado. La narrativa anterior estuvo definida por el cambio aplicado el pasado otoño en la composición de la emisión de deuda del Departamento del Tesoro estadounidense y por un giro más acomodaticio de la Fed. El discurso actual es que nos hallamos en un entorno ideal para los mercados de renta variable: sólido crecimiento, la creencia de que la inflación tiende a la baja hacia el objetivo del 2% de la Fed de EE. UU. (a pesar del ligero repunte de enero) y estabilidad en los mercados laborables, lo que beneficia a los consumidores. Se trata de un triplete que ha impulsado los mercados a sus máximos históricos. El avance de 50 puntos básicos en los rendimientos a 10 años y la expectativa de tan solo tres rebajas de tipos en 2024 (menos de las seis previstas en enero) no han desalentado a los inversores en renta variable. De repente, hemos pasado de los recortes de tipos como catalizadores del crecimiento de las acciones a un repunte en la productividad que está llevando a los mercados bursátiles a cotas más altas. Y, en lo que a productividad se refiere, Goldman Sachs ha publicado un informe en el que afirma que «La actual oleada de innovación en atención sanitaria, como el descubrimiento de fármacos impulsado por la inteligencia artificial sumado a los GLP-1 (fármacos para combatir la obesidad y la diabetes), podría elevar el nivel del PIB de EE. UU. en un 1,3%». 

El apetito por el riesgo estaba justificado por los beneficios de Nvidia, Meta y Amazon, que coparon los titulares, y porque gran parte del mercado siguió su estela. Sorprendentemente, Meta redujo su plantilla en un tercio después de duplicar los beneficios por acción, una tendencia que Scott Galloway llama, elocuentemente, «Ozempic corporativo». ¿Es este el comienzo de las mejoras de productividad impulsadas por la IA? Aunque se está destinando una gran masa de capital a construir infraestructuras y soluciones de IA, solo unas pocas empresas han registrado mejoría en los ingresos o los márgenes. Los títulos de megacapitalización («megacaps») parecen menor situadas para beneficiarse de ello, y el mercado lo ha reconocido. No obstante, aunque el capital persigue a las «acciones de IA», algunas decepcionarán.

Pese a los buenos beneficios de algunas «megacaps», es la expansión del múltiplo del PER lo que sigue alentando al mercado en su conjunto. El ratio PER del S&P 500 ha subido un 6% hasta situarse en 24,4x en los primeros dos meses de 2024, mientras que el índice de rentabilidad total del S&P 500 subió un 7,1% en el mismo periodo. Al mismo tiempo, el índice Bloomberg Magnificent 7 ha pasado de 35x a 40x. Un análisis no muy profundo revela que son los «siete magníficos» los que espolean los beneficios. Los beneficios del S&P 500 avanzaron un 8% el último trimestre. Sin embargo, si se excluyen los «siete magníficos», en realidad retrocedieron un 2%. No obstante, creemos en la posibilidad de que los beneficios aumenten de forma más generalizada en 2024 a medida que se recupera el crecimiento económico. 

Los sólidos datos económicos han desencadenado debates sobre la persistente inflación y sobre si la Fed acabará aplicando alguna reducción de los tipos este año. Puesto que nos encontramos en año electoral, la Fed camina por la cuerda floja, ya que es probable que los dos principales partidos políticos utilicen sus acciones para justificar su discurso político en campaña. Si bien observamos muchos indicios de un panorama positivo para la economía, existen tres aspectos que conviene vigilar:

• Gasto de consumo: se observan indicios de una aceleración de la debilidad.
• Desempleo: puesto que se trata de un indicador retrasado, hay que tener en cuenta indicadores como las horas trabajadas y las ofertas de trabajo.
• Pequeñas empresas: están viéndose perjudicadas por las subidas tanto de los tipos como de los costes de los insumos.

Las acciones europeas también se han revalorizado, alentadas por la oleada de IA, pero quizá también hayan aprovechado la mejoría en los datos económicos de la región, mientras que los bienes de lujo siguen beneficiándose de una resiliente demanda de los consumidores chinos. Ha sido un buen comienzo de año para muchos mercados de renta variable globales, y Japón también ha marcado nuevos máximos. Las acciones niponas se ven favorecidas por una mejora en el gobierno corporativo, la asignación del capital y un creciente deseo de implicar a los accionistas. Además, una medida adoptada por la Bolsa de Tokio está obligando a las empresas a mejorar la rentabilidad de sus recursos propios y dejar de utilizar participaciones cruzadas. 

El índice MSCI Europe se contrataba a 14x a 29 de febrero de 2024, un descuento considerable en comparación con el S&P 500, y, si se aplica un ajuste para tener en cuenta el diferencial sectorial entre los índices, Europa se negocia con un gran descuento. Aunque en Estados Unidos se contrata con una prima, esto tiene sus ventajas, como ser el líder tecnológico mundial y tener unos costes de energía menores (y autosuficiencia), una demografía más sana, mayor flexibilidad laboral y mejor productividad que impulsan su crecimiento superior de los beneficios y el múltiplo de la prima. No obstante, los mercados europeos de renta variable no están tan concentrados como los estadounidenses, aunque sus empresas más grandes también se cotizan a múltiplos elevados. Según datos de ASR, las cinco principales acciones europeas se negociaban con un PER previsto de 28x a 29 de febrero de 2024. Los mercados bursátiles de EE. UU. y Europa se encuentran en lugares diferentes, y el margen de seguridad se ha reducido en Estados Unidos en comparación con la renta variable europea.

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